作者：李东耳
8月31日，活血止痛胶囊的生产商百神药业更新招股书。招股书显示，百神药业拟登陆深交所主板，拟发行不超过1970.00万股，拟募集资金6.01亿元，用于健脾八珍糕智能化生产车间技术改造、中药配方颗粒智能制造扩产改造、药物研发中心建设、营销网络扩建及品牌建设等项目以及补充流动资金。
招股书显示，2020-2022年，百神药业实现营收分别为5.51亿元、6.26亿元、5.63亿元，实现净利润分别为0.80亿元、1.14亿元、1.22亿元。
不过，百神药业IPO期间却遭遇了最强医药反腐，其年均千余场学术推广会成为关注的重点。
在对赌协议压力下，百神药业的IPO能否成功？
对赌协议压力下百神药业急于上市
招股书显示，目前，百神药业的控股股东、实控人是付诚，持股比例为66.51%，是百神药业创始人付志高的儿子。
百神药业的前身百神集团成立于2002年，由付志高和杨华荣以9:1的出资比例创办。2003年，杨华荣因个人原因将其出资额转让给阮庆龙。
2005年，从北京大学工商管理EMBA毕业的付诚开始在百神医药山东办事处任经理一职，两年后，付志高便将自己持有的部分出资额转让给付诚，付诚开始成为百神集团董事。再后来阮庆龙在2009年撤资，并将持有的出资额转让给付诚，百神集团的全部股权都到了付志高、付诚父子手中，至2011年正式转变为股份制公司，父子俩的持股比例分别为60%、40%。
2013年，已经55岁的付志高辞去董事长职务，将公司交由儿子付诚打理，并在2013年底将其持有的股权全部转让给付诚，自己则担任公司顾问，为公司管理层提供咨询服务和建议，不参与实际经营。不过随着百神药业递交招股书，付志高的退休生活也就告别了安逸。
付志高退休之前，将持有的200万股股份转让给现第五大股东新业基金，并签署了包含回购事项的补充协议，其中包括若没有在2014年6月30日之前完成上市，新业基金有权利要求付志高回购这200万股股份。
虽然到期后，新业基金并没有要求付志高回购，但此次IPO前，新业基金又与付志高签署了一份补充协议，其中包括百神药业首次公开发行股票并上市的申请未在2023年12月31日前获得中国证券监督管理委员会核准或注册，2022年6月30日前百神药业首次公开发行股票并上市的申请未在中国证券监督管理委员会受理，或者上市申请因任何原因被撤回、退回或撤销，新业基金有权要求付志高按要求回购这200万股股份。
在完成股份制改革后，百神药业于2012年开始上市辅导，打算在A股上市，然而直到2022年7月1日，百神药业才正式递交招股书，2023年3月3日才被受理，付志高与新业基金的对赌协议生效。若百神药业无法如期上市，付志高恐怕还要回购这些股份。
百神药业营收结构改变毛利率下降
百神药业的主营业务包括中药配方颗粒和中成药，其中中成药的主要产品包括活血止痛胶囊、健脾八珍糕、蛇胆陈皮口服液、强力枇杷露、灵芝浸膏片、小柴胡颗粒等。
这些业务的经营情况如何呢？
招股书显示，2020-2022年，百神药业的中药配方颗粒实现营收分别为2.73亿元、3.60亿元、3.27亿元，营收占比分别为49.56%、57.54%、58.20%；中成药实现营收分别为2.78亿元、2.65亿元、2.35亿元，营收占比分别为50.43%、42.38%、41.80%。中药配方颗粒营收逐渐超过中成药成为第一大营收来源。
不过，受营收结构变化的影响，百神药业的毛利率也在逐年下滑，2020年到2022年，百神药业的毛利率分别为82.22%、79.17%、74.40%。
百神药业在2016年率先拿到中药配方颗粒产销资质，这是百神药业的中药配方颗粒业务能够在2020-2021年增长31.83%的主要原因，但到了2021年11月，中药配方颗粒试点放开后，大量竞争对手进入江西市场，这让百神药业的中药配方颗粒业务受到了一定冲击。
虽然已经有了较为成熟的市场布局，但放开后，百神药业需要重新与医疗机构进行谈判方可进入医疗机构进行销售。为了稳定现有客户，百神药业不得不对当归配方颗粒、党参配方颗粒、白芍配方颗粒等主要产品在一定程度上降价，销售均价由1567.69元/千克下降至1350.95元/千克。
同时，百神药业表示，在中药配方颗粒放开后，中药配方颗粒实行国家标准和各省级标准，行业处于新旧标准转换阶段，需针对中药配方颗粒的各类品种进行生产备案或跨省销售备案方可开展销售。在江西省，由于部分品种国标或江西省标出台速度较慢，终端市场部分组方需求受限，中药配方颗粒销售仍受到一定不利影响；而在省外市场方面，由于百神药业要先于江西省药品监督管理局完成生产备案方可开展跨省销售，因此这让百神药业中药配方颗粒省外市场开拓及销售造成了一定不利影响。再加上2022年受到不可抗力因素影响，销售情况也受到影响。
从各地区的收入上看，百神药业的中药配方颗粒在江西以外的省份销售情况不太乐观。招股书显示，2020-2022年，百神药业在江西省实现营收分别为3.02亿元、3.91亿元、3.51亿元，占主营业务收入的比例分别为 54.90%、62.61%、62.38%。尽管随着相关政策的放开，百神药业可以将其中药配方颗粒销往其他省份，但并未对营收造成太大影响，来自江西本地的营收占比反而增加。
百神药业中成药收入逐年下降的主要原因则是价格联动和集中带量采购，导致主要中成药产品活血止痛胶囊销售额下降。招股书显示，2020-2022年，百神药业活血止痛胶囊的营收分别为2.26亿元、2.09亿元、1.75亿元，营收占比分别为41.04%、33.36%、31.11%。同时，中成药的销售也在一定程度上受到了不可抗力影响。
百神药业年均千场学术推广会引关注
医药企业通常会通过举办学术推广会等方式进行销售活动，百神药业也是如此。根据招股书，2020-2022年，百神药业的期间费用总额分别为3.46亿元、3.76亿元、3.25亿元，其中销售费用分别为3.03亿元、3.32亿元、2.80亿元。销售费用中市场及学术推广费分别为2.64亿元、2.90亿元、2.42亿元，分别占营收的47.86%、46.39%、42.97%。
2020-2022年，百神药业的管理费用分别为2384.42万元、2543.41万元、2302.94万元，研发费用分别为1405.32万元、1768.65万元、2098.79万元。
学术会议由于在监管上存在漏洞，是近期医疗反腐的重要关注方向之一，不少原定于近期举办的学术会议都暂停。百神药业此次IPO，市场及学术推广费也是被重点问询的地方。
据深交所问询函，2020年到2022年，百神药业分别举办了1495场、855场、751场学术推广会，虽然场次大幅下降，但开会频率远高于同行业可比公司均值，深交所要求百神药业结合同行业可比公司情况说明学术推广会举办次数与收入规模、举办频率。同时，深交所对百神药业采用线下纸质审批方式的合理性等情况进行问询。
此外，保荐机构只通过电话或视频访谈前十大推广服务商开展的合计23场推广会议所在酒店及参会医生，深交所也要求保荐人、申报会计师对于年均召开约千次会议的情况下仅核查23次会议记录是否充分。
招股书显示，百神药业将嘉应制药、奇正藏药、羚锐制药、济川药业、红日药业列为同行业可比公司，但在市场及学术推广费项目中却只列举了奇正藏药、羚锐制药、济川药业这3家公司的数据。招股书显示，2020-2022年这3家公司市场及学术推广费在营收中的占比平均值分别为35.92%、35.65%、35.54%，远低于百神药业。
对于推广会频次，百神药业则表示，2020-2022年为百神药业提供推广服务的厂商数量分别为86家、78家、75家，每家推广服务商每月只需推广1-2场即可覆盖已举办的学术推广会场次，推广服务商有足够的时间举办学术推广会。
对于为何选择纸质审批而不是电子化审批方式，百神药业表示，主要原因是目前采用的“用友 U8+”系统虽然可以满足财务运行需求，但不含有费用线上审批模块，采用纸质审批方便审核人与经办人核对。
在关于年均千场推广会为何仅核查23场的问询，中介机构在回复中称，保荐机构依据相关规定，已经在原23场会议的基础上增加了穿透核查的会议场次，抽查各期主要推广服务商开展的合计85场学术推广会，并表示由于不少会议时间久远，客观上存在部分酒店因人员变更、系统更换等原因无法确认是否开过会，酒店会场主观上配合程度低，穿透核查工作存在较大难度。
中介机构还提到，由于部分医院内部管理规定的要求不能接受外部人员的访谈，主观上参会人员保护个人隐私而不接受访谈，或是开会时间较为久远，参会人员配合接受访谈，穿透核查工作也存在一定困难。
值得注意的是，中介机构在回复中表示，近期同行业上市或拟上市医药公司被审核机构问询终端穿透核查情况的案例较少，以此来说明保荐机构对学术推广会的穿透核查较为充分。
虽然由于主要中成药产品活血止痛胶囊被纳入湖北联盟及广东联盟中成药集中带量采购目录中，百神药业的学术推广会近两年来也有所减少，再加上中药配方颗粒的学术推广会成本较低，百神药业的学术推广会数量和费用都有所降低，但在主要营收来源变成中药配方颗粒，而百神药业的中药配方颗粒在没有真正走出江西的情况下，仍然需要通过包含学术推广会在内的大量活动提升销量，不少终端客户都在尽量减少参加类似活动的情况下，百神药业要如何提升销量呢？
百神药业能否赢得上市对赌，让我们拭目以待。
