作者：七佰

全面注册制下，资本市场变得越来越热闹

卡在了“受理”阶段多时的马可波罗2023年3月2日更新招股说明书，拟登陆深市主板。

“洋味十足”的马可波罗IPO胜算几何？

行业产能过剩 “价格战”拉低毛利率

乘着基建、房地产行业的“东风”，建陶行业近20年迅速发展，当时的窑炉被业内人士称为“印钞机”，我国的建陶行业也一跃成为全球最大的陶瓷砖生产、消费与出口国。2018年开始，全国瓷砖产量持续下降，瓷砖产业出现产能过剩、库存积压、销量下降、价格战。

披着“洋马甲”的马可波罗多年发展后，成长为高端瓷砖、广东砖的代表性品牌。

据招股书，2019年至2022年上半年，马可波罗的营业收入分别为81.30亿元、85.91亿元、93.65亿元、42.25亿元，归母净利润分别为9.84亿元、14.22亿元、16.53亿元、7.44亿元，毛利率分别为47.11%、43.82%、43.08%、35.54%。

从营收上看，马可波罗依然是国内陶瓷制造商和销售商的第一梯队。

据中国建筑卫生陶瓷协会披露的数据，2019年、2020年，马可波罗的主营业务收入占行业规模以上建筑陶瓷企业实现总营收金额比例分别为2.64%、2.79%。在行业集中度很低的情况下，马可波罗市占率第一。

不过，马可波罗的毛利率却在下滑，2022年上半年，其毛利率为35.54%，较2019年的47.11%下降11.57个百分点。

建陶行业产能过剩、库存积压已经成为整个行业的弊病。

“岩板”产品曾被誉为“全村的希望”，它几乎出道即巅峰，很快就进入到“高库存”“价格战”的残酷内卷阶段。2020年，岩板可以轻松做到上千元/㎡的售价，两年后几十块/㎡的特价岩板随处可见，其内卷程度不亚于《鱿鱼游戏》。

马可波罗自主研发的三大核心技术产品——曲面岩板、3mmSPT 智能抛光亮面岩板以及 AI 随机无限连纹产品，均为卷到极致的岩板系列。

马可波罗也表示，若未来行业竞争进一步加剧或原材料、能源价格、人力成本持续上升，而该公司在新产品研发、产能布局、品牌渠道建设、绿色制造等方面不能保持现有竞争优势或不能有效控制成本，或者不能将相关成本及时向下游转移，将面临毛利率下降的风险，从而对经营业绩产生不利影响。

应收账款居高不下 遭代理商“背刺”

建陶行业与房地产行业休戚相关。过去几十年间，房地产行业成就了一大批建陶品牌。

招股书显示，2019年至2022年上半年，马可波罗的前5大客户当中，除华耐家居和实控人控制的唯美装饰外，其余皆为地产企业。其中，恒大地产始终在前五之列，三年半累计销售收入为23.23亿元。

不过，地产业务结算周期较长，加之近年房地产下行影响，马可波罗的应收账款一直居高不下。

招股书显示，2019年至2022年上半年，马可波罗应收账款分别为19.21亿元、21.66亿元、22.43亿元、21.85亿元。

2019年至2022年上半年，马可波罗坏账准备余额分别为2.67亿元、3.08亿元、6.19亿元、7.05亿元。

值得注意的是，马可波罗存货规模一直比较大，2019年末至2022年6月末，马可波罗的存货账面价值分别为17.36亿元、19.41亿元、23.66亿元、22.90亿元。

马可波罗表示，如果未来房地产调整加剧，房地产市场陷入低迷，或将会使该公司面临房地产市场波动引起的业绩下滑与资金回款的风险。

近年来，马可波罗逐渐开始加大经销渠道的力度。招股书显示，2019年至2022年上半年，马可波罗经销收入分别为32.58亿元、35.87亿元、50.29亿元、23.42亿元，占主营业务收入的比例分别为 40.15%、41.83%、53.87%、55.67%，整体呈现上升趋势。

（数据来源：马可波罗招股书）

不过马可波罗的经销商状况频出，也为其经销模式的运营能力打上了问号。

2021年，自称是代理商的王小燕对马可波罗进行了实名举报，直指马可波罗虚假宣传。然而，马可波罗并没有直接回应，而是第一时间删除了报道中涉嫌虚假宣传的视频。

经销商的实名举报，让马可波罗品牌形象受到冲击。

然而，马可波罗经销商的状况还远不止于此。

马可波罗瓷砖上海区域的代理商上海奥博贸易有限公司（下称“奥博贸易”）于2022年1月1日至2022年3月28日，针对上海的马可波罗瓷砖门店内开展了一项名为“马可波罗瓷砖 开仓盛典 直仓价格 百万补贴 赢蔚来”的促销活动。经查实，奥博贸易违反《中华人民共和国反不正当竞争法》和《规范促销行为暂行规定》有关规定，上海市浦东新区市场监督管理局对其罚款5万元。

此外，还有经销商及员工涉嫌贩卖业主信息等不法行为爆出，均对马可波罗的品牌及其经销商管理造成了一定的负面影响。

行业淘汰加速 面临绿色转型

建陶行业经历了环保风暴、能耗双控再到“双碳”目标的整体变化，每一次整改都是一次淘汰赛，机遇与危机并存。

随着“双碳”政策目标的持续推进，建陶行业向低碳环保发展是大势所趋，推进绿色制造、研发绿色产品、优化能源结构等是建陶企业的必修课。

马可波罗本次IPO拟募集资金40.18亿，其中27.28亿元将用于3项扩产能项目、智能陶瓷家居产业园建设项目与陶瓷板材项目，8.60亿元用于补充流动资金， 4.27亿元拟用于综合能力提升项目。

（数据来源：马可波罗招股书）

建陶行业绿色转型已成必然的趋势。马可波罗近七成的募集资金用于产业园及绿色智能制造升级改造项目，过去高耗能、高排放的生产方式将会被完全淘汰。

马可波罗募投项目达产后能否取得相应的预期效果仍需时间的检验。

此外，本次募资当中的8.60亿元将用于补充流动资金，马可波罗表示，主要是为了应对业务增长带来的营运资金需求。

值得一提的是，2020年7月、2022 年3月马可波罗分别向向股东派发红利8000万元、5亿元，实控人黄建平以42.12%的股份共收获2.45亿元。