来源：信风TradeWind

北交所正在迎来大块头的乳业IPO项目

日前，贵州南方乳业股份有限公司（下称“南方乳业”）挂牌新三板的申请获得股转公司受理。

值得一提的是，南方乳业已与中信证券（600030.SH）等中介机构签订北交所发行上市服务协议，拟于挂牌后18个月内向北交所提交IPO申请。

南方乳业的基本面表现颇为优异。2021年、2022年收入分别为13.26亿元、15.75亿元，同期归母净利润分别为1.42亿元和1.72亿元。

但这一收入主要源自贵州省内，2022年省内为南方乳业贡献的收入达到14.64亿元，占比在9成以上。

走出贵州或许将成为南方乳业未来很长一段时间里重要的命题。

南方乳业的IPO路径或许也将给食品制造业相关领域的企业提供一些参考。

今年年初，市场流传“衣食住行”相关的企业主板IPO申报或受限。虽然该消息始终未得到证实，但今年6月以来已有不少于16家“衣食住行”行业的项目主动终止了IPO。

或许，转战北交所将成为未来不少项目的重要选择。

改道北交所

今年1月，市场传闻称涉及“衣食住行”行业的项目主板IPO申报存在一定的限制。

尽管该传闻并未得到证实，但今年以来涉及该领域的企业确实频频撤回了申报材料。

信风（ID:TradeWind01）据Wind数据不完全统计，今年6月至11月20日已有不少于16个“衣食住行”相关领域的项目撤回了主板IPO申报材料。

其中不乏想念食品股份有限公司、老娘舅餐饮股份有限公司、安徽老乡鸡餐饮股份有限公司、八马茶业股份有限公司等具备一定业绩规模的企业。

部分企业虽然仍在IPO队伍中苦候通行证，但进展缓慢。上交所官网显示，今年2月28日自证监会平移至交易所审核的主板IPO项目认养一头牛控股集团股份有限公司仍处于受理状态。

“这种就是只更新财报，不更新其他材料，所以没有挂网更新，有点像陷入停滞的状态了。”深圳一位投行人士向信风（ID:TradeWind01）解释称。

这类项目的IPO该何去何从，一直饱受各方关注。

如今，北交所获或将成为新选择。

今年10月，骑士乳业（832786.BJ）登陆资本市场，成“北交所乳业第一股”，这亦向外界释放了北交所行业包容度的积极信号。

日前，信风（ID:TradeWind01）获取的一份北交所内部座谈会资料亦显示，食品制造业、纺织业等均在北交所支持上市的行业范围内。

如此背景下，部分有本计划冲刺沪深主板的企业正在将目光转向北交所。

11月16日，南方乳业申请挂牌新三板基础层，并采取直联机制计划挂牌18个月内向北交所递交IPO申报材料。

“公司已与中信证券、大华会计师和德恒律师签订北交所发行上市服务协议，拟于挂牌后18个月内向北交所提交发行上市申请文件。”南方乳业指出。

南方乳业原本的目标市场是主板。

信风（ID:TradeWind01）注意到，今年6月南方乳业曾在官网中发布《上市申报服务报价谈判公告》，并指出其计划申报主板IPO。

“据公司上市发展需要，拟向主板证券交易所或证监会申报上市工作，现聘请上市申报服务机构负责我公司IPO过程中全流程申报文件咨询、制作、核对等服务，并向上市审批监管部门提交符合申报要求格式的申报文件。”南方乳业指出。

在此之前的1月，南方乳业已经在中信证券的辅导下向证监局递交IPO辅导资料。

若仅从业绩的角度来看，南方乳业确实有冲刺主板的实力——2021年、2022年收入分别为13.26亿元、15.75亿元，同期归母净利润分别达到1.42亿元和1.72亿元。

该基本面放在南方乳业所披露的可比公司中，也具备一定的竞争力。

申报材料显示，伊利（600887.SH）、蒙牛（2319.HK）、光明乳业（600597.SH）、新乳业（002946.SZ）、燕塘乳业（002732.SZ）等共计10家乳企均是南方乳业的可比公司。

南方乳业的收入与燕塘乳业、庄园牧场（002910.SZ）相近，后两者2022年收入分别为18.75亿元、10.50亿元。

虽然南方乳业的业绩规模与伊利、蒙牛等头部乳企仍有较大的差距，但其净利率表现优异。2022年，这10家乳企的销售净利率中位值为5.58%，而南方乳业可达到11.39%，高出可比公司5.81个百分点。

相比沪深而言，最终改道北交所的南方乳业或许IPO进程有望加速。

贵州的奶、甘肃的牛？

南方乳业的净利率足具优势的背后，或与之收入结构有关。

涵盖低温奶、常温奶、含乳饮料等多品类乳制品的南方乳业收入结构呈现明显的区域性。

2021年、2022年贵州省为南方乳业贡献的收入分别为12.55亿元和14.64亿元，占比均在9成以上。

这也符合当前乳企的竞争格局。除了已成为全国性品牌的伊利、蒙牛外，光明乳业、新乳业、燕塘乳业基本各居一方，辐射区域分别为华东、西南和广东。

“公司成立以来即扎根贵州，经过长期经营积累，依靠贴近市场的自有牧场及产品生产基地、成熟可靠及时的配送体系及下沉渠道、‘山花’等品牌在当地市场的知名度，使得公司在贵州市场具有较高的品牌辨识度和较高的市场占有率，收入占比较高具有合理性。”南方乳业指出。

南方乳业旗下的“山花” 正是当地知名的品牌，并已被贵州省商务厅评为“贵州老字号”。

偏居一隅、在当地具备一定的知名度让南方乳业不必斥重金营销，降低了销售费用对利润的冲击，从而使其利润率保持足够的优势，2022年南方乳业的销售费用率仅为7.11%，低于8家可比乳企平均值4.7个百分点。（剔除蒙牛、伊利）

“走出贵州”正在成为南方乳业的目标。

“2021年以来，随着公司持续扩建自有牧场，奶源得到稳定性保障后，公司及时调整业务战略，向省内乡镇市场下沉和省外市场扩张，利用常温产品建立销售渠道，以抢占乳制品的市场占有率。”南方乳业解释称。

值得一提的是，虽然南方乳业的收入主要源自贵州，但自有牧场似乎主要集中在省外。

南方乳业此番披露的申报材料显示其大部分原材料“生鲜乳”或源自甘肃。

截至申报新三板前，南方乳业旗下共设有甘肃德联牧业有限公司（下称“德联牧业”）、甘肃陇黔牧业有限公司（下称“陇黔牧业”）、合阳县丹晟牧业有限公司和威宁南方乳业有限公司4家并表的子公司。

德联牧业、陇黔牧业主要为南方乳业供应生鲜乳。目前二者的农业用地使用面积合计达到133.44万平米，遥遥领先南方乳业持有的其他土地面积，且均位于甘肃省。

公开数据显示，陇黔牧业的牧场规模大概是6000头奶牛。

南方乳业不仅自有牧场主要设在了甘肃，且其第一大供应商同样源自该省。

2021年、2022年，南方乳业向第一大供应商甘肃前进现代农业发展集团有限公司（下称“前进集团”）采购的鲜牛乳等原材料的金额分别为1.86亿元、2.14亿元，占比基本接近2成。

对此，南方乳业解释称前进集团系国内最大的规模化奶牛养殖牧场之一，具备充足的奶源供应，同时该公司的牧场距离其子公司牧场较近，饲料供应方便。

“前进集团是公司主要供应商，报告期内公司向其主要采购生鲜乳、饲料，原因系前进集团为国内最大的规模化奶牛养殖牧场之一，主营业务包括生鲜乳生产及销售，并同公司、菊乐股份、燕塘乳业等知名乳制品厂商建立了长期、稳定的业务合作关系。”南方乳业解释称，“同时前进集团下属公司甘肃圣康源生物科技有限公司专业从事饲料生产及销售，距离子公司德联牧业及陇黔牧业的牧场较近。”

南方乳业自有牧场“舍近求远”的原因指向了贵州省内养殖奶牛的成本较高。

2022年，南方乳业的贵州省内自有牧场鲜牛乳自产成本（含运至乳品厂运费）为6.64元/千克，单位成本高于省外超4成。

通俗理解，就算加上运费，贵州省内鲜牛乳成本依旧高于省外。

根据南方乳业的解释，贵州当地山地多的地理位置不适合“养牛”，抬升了牧场建设的成本。

“主要系由于贵州地理环境原因，山地较多，公司自有龙岗牧场建设投入较大，计入生鲜乳成本的折旧较高；同时贵州系非传统奶源地，受限于气候环境及养殖管理水平等，奶牛单产水平相对较低，因而生产单位成本相对较高。”南方乳业表示。

不过牧场情况的披露揭开了南方乳业宣传标语尴尬的一角。

官网显示，山花牛奶源于贵阳的“花溪奶牛场”，迄今已有将近70年的历史。

“山花牛奶依托贵州独有的生态优势，自建六大生态牧场自养20000头优质奶牛，牧场远离城市污染，这里植被丰富，水源洁净，空气优良，保证了奶源的优良品质。好生态，好奶源，自然好牛奶。”南方乳业的宣传材料中如此介绍山花牛奶。

但在主要鲜牛乳源自甘肃牧场的背景下，“山花”牛奶的贵州特色或许正在褪去。